文：上海君倫律師事務所
引 言
融資租賃（Financial Lease）是目前國際上最為普遍、最基本的非銀金融形式，在緩解企業特別是中小企業融資難方面發揮了關鍵作用，對提高資源配置效率、完善金融體系而言也同樣至關重要。自1981年中國第一家融資租賃企業中國東方租賃有限公司成立起，融資租賃行業在中國已經蓬勃發展了四十餘年。但是，高速發展的背後也不無隱憂，相比於融資租賃企業的龐大基數，能成功登陸中國資本市場的融資租賃企業可以說是寥寥無幾。本文中，筆者嘗試對融資租賃企業上市難這一現狀予以分析並給出初步建議，以期對擬上市的融資租賃企業有所啟發和幫助。
一、融資租賃企業上市/掛牌之現狀
根據《2021第一季度中國融資租賃業發展報告》，截至2021年3月底，全國融資租賃企業總數約為12157家。但從2011年渤海租賃（000415.SZ）通過借殼ST匯通完成整體上市並成為國內首家上市的融資租賃企業算起，目前中國融資租賃企業在境內外上市/掛牌的僅有26家，其中A股2家，新三板（基礎層）5家，港股18家。在A股上市的兩家融資租賃企業分別為渤海租賃（000415.SZ）和江蘇租賃（600901.SH）。
二、融資租賃企業上市難之原因分析
（一）立法滯後，制約行業健康有序發展
融資租賃自上個世紀80年代初從國外舶來後，最初十年間國內法律近乎空白。雖然1999年3月頒佈的《合同法》第十四章“融資租賃合同”（現為<民法典>合同編第十五章“融資租賃合同”）就融資租賃合同的內容及當事人權利義務作了原則性的規定，但從總體法律體系來看，中國尚欠缺融資租賃行業管理相關的專門立法。《融資租賃法》已於2007年就完成了報審，但至今仍未過審，《融資租賃法》究竟何時能出臺還是個未知數。
立法的滯後，導致行業不能健康有序的發展，證監會在審核融資租賃企業IPO申請時缺乏確切的行業規範依據，自然就對此類IPO申請持保留態度。
（二）行業野蠻生長，合規性、可持續經營能力存疑
在2014年-2016年鼓勵金融創新期間，融資租賃企業被當作一般性的企業採取認繳制的註冊資本登記制度，而不是採取金融企業的實繳制，這很大程度上降低了融資租賃企業的准入門檻。監管部門現在所說的“空殼”、“失聯”融資租賃企業相當部分也在此期間成立。立法滯後、監管政策寬鬆導致大量融資租賃企業的野蠻、無序發展，大批融資租賃企業偏離主業、違法融資，變相吸收公眾存款，對外更多的展現金融屬性，脫離實體，賺快錢，以至於碰到類似於P2P行業暴雷等危機時，整個融資租賃行業都受到了巨大的衝擊，負面影響深刻而久遠。
彼時，融資租賃行業相當部分企業“獨闢蹊徑”脫離租賃“物”的實質，只剩“金融”，合規性、可持續經營能力都存在較大不確定性，監管也有從嚴趨勢，自然也就不能成為IPO的“常客”。
（三）主管部門主動收緊對融資租賃企業IPO/掛牌審核
如上所述，立法滯後，監管缺失、野蠻生長等情況使得主管部門對融資租賃企業IPO/掛牌慎之又慎。2016年5月27日，全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司（“股轉公司”）發佈的《關於金融類企業掛牌融資有關事項的通知》，其中規定：“小額貸款公司、融資擔保公司、融資租賃公司、商業保理公司、典當公司等具有金融屬性的企業大多處於新興階段，所屬細分行業發展尚不成熟，監管政策尚待進一步明確與統一，面臨的監管形勢錯綜複雜，行業風險突出。在相關監管政策明確前，暫不受理其它具有金融屬性企業的掛牌申請。”截至目前，股轉公司未再受理融資租賃企業掛牌申請。對於新成立的北交所，因為精選層將要平移上市企業未有融資租賃企業，所以其對融資租賃企業IPO審查尚未有明確的態度。
雖然證監會未有明確的類似規定，但是堅決執行“一切從事金融活動的業務都要納入監管”的政策，對受理融資租賃企業IPO申請高度警惕。過往案例也都一再表明了證監會的態度：聚信國際融資租賃股份有限公司（“聚信國際”）二度闖關A股均以失敗告終；2018年3月江蘇租賃的成功上市，讓行業一度以為打開了IPO的大門，但後續發展證明這只是個例；截至2021年8月13日，A股IPO排隊企業共有915家，僅有一家融資租賃企業—中建投租賃股份有限公司，且受理時間在2017年6月份，即最近四年未有融資租賃企業申請A股IPO。
綜上，由於上市主管部門主動收緊融資租賃企業的上市申請，導致門檻過高，很多融資租賃企業也望而卻步。
三、證監會對融資租賃企業IPO之審核關注點
融資租賃企業IPO目前雖然困難重重，但是行業內優秀的企業IPO路徑卻依然是存在的。筆者總結了證監會審核融資租賃企業IPO的申請，注意到證監會對如下幾點格外關注：
（一） 行業監管政策
目前融資租賃行業監管規範較之五、六年前有了一定的進展，比如2020年6月銀保監會印發的《融資租賃公司監督管理暫行辦法》以及今年7月份上海市地方金融監督管理局印發的《上海市融資租賃公司監督管理暫行辦法》，均對融資租賃企業准入門檻、業務範圍、經營規則和風險控制、資訊報送等方面作了指引。但是上述監管規範依舊不能解決融資租賃企業更深層次風險控制問題，且融資租賃行業並沒有像保險行業那樣具有全國性的法律規範行業發展，其監管規範不具有明確性穩定性。
所以是否符合現有監管政策成為證監會最關注的問題。例如，證監會在《江蘇金融租賃股份有限公司首次公開發行股票申請檔的回饋意見》（“《江蘇租賃回饋意見》”）中要求“請保薦機構、發行人律師就發行人的發起人、業務、經營、人員、場所及相關監管指標、風險防控要求等是否符合《金融租賃公司管理辦法》等相關規定進行逐項核查，並發表明確意見”。監管政策是懸在融資租賃企業頭上“達摩克利斯之劍”，這理所當然成了證監會最關注的問題。
鑒於此，筆者建議擬衝刺IPO的融資租賃企業不僅要報表的亮眼，還要時刻注意企業不能踩到監管紅線以及關注行業監管政策的變化。
（二）融資能力
融資能力是融資租賃企業的業績保障，銀保監部門定期會對融資租賃企業進行監管評級，評級的高低直接影響其融資能力。證監會在《江蘇租賃回饋意見》裡要求“請發行人補充披露公司報告期內銀行業監管部門監管評級的綜合評級結果、報告期內的變動情況及變動原因”。銀保監部門對融資租賃企業的評級直接影響其融資的能力和成本，對融資租賃企業的持續穩定經營尤為重要。所以融資能力是融資租賃企業IPO面臨的典型回饋問題。
鑒於此，筆者建議經營者應保持企業的融資能力穩中向優，保持企業生命線的穩定，這是證監會非常重視的點。
（三）對關聯方的依賴
這類問題存在於許多有銀行和大產業集團背景的融資租賃企業，關聯方銀行為其提供融資或者主要業務來自於大產業集團。融資租賃企業對關聯方的依賴程度，直接影響其是否具有面向市場經營能力。相較於一般企業對關聯方的依賴，融資租賃企業過度的依賴關聯方，會顯得它的存在只是關聯方或地方政府資金融通的工具而已。證監會在對江蘇租賃和聚信國際的回饋意見中都對此進行了關注。背靠關聯方固然很安逸，但這卻是證監會的重點關注。
鑒於此，筆者建議擬IPO企業時刻注意著對關聯方的依賴程度，提高市場經營能力，減少和規範關聯交易。
（四）逾期融資租賃餘額對信用的影響
逾期融資租賃款餘額過高會導致不良融資租賃資產率上升，這是衡量融資租賃企業風控水準以及經營品質的關鍵指標，對信用評級舉足輕重。對於逾期融資租賃餘額較高的企業，其較高的信用風險對融資能力有較大的負面回饋，從而影響到企業的持續穩定經營。證監會對此關注度頗高，在對江蘇租賃和聚信國際的回饋意見中均有涉及。信用的變化本質上是融資租賃企業融資能力變化，如前所述，融資能力是融資租賃企業的生命線，所以證監會對此有特別關注就順理成章了。
鑒於此，筆者建議經營者在日常經營活動中要重視企業的風控水準建設，對新專案的客戶主體信用風險、標的物風險、建設運營風險等進行充分盡調，以期降低逾期租賃餘額，穩定保持在較低水準。
結 語
融資租賃行業自身發展的混亂以及外部的監管政策尚不成熟，導致近些年來能夠成功敲開資本市場大門的企業鳳毛麟角。但好的一面是，監管政策從嚴且越來越明確，從而優秀企業會越來越規範，發展越來越好，將來會越來越多登陸資本市場。
